大金重工 002487 · 研究笔记（初稿）
数据截至 2026-10-23 收盘 32.93 元 ｜ 来源：公司定期报告 / 券商研报 / 公开行情 ｜ 海上风电基础装备，属风电设备行业
一、结论速览
| 维度 | 事实 | 评价 |
|---|---|---|
| 已实现业绩 | 26H1 营收 32.53 亿（+14.5%）/ 归母 6.01 亿（+9.9%） | 表面平淡 |
| 单季异常 | 26Q2 归母 1.66 亿（−47.4%），但毛利率 35.17%（+8.87pct） | ★ 不是主业恶化 |
| 剔汇口径 | 26H1 财务费用同比恶化 2.52 亿；剔汇后归母 +49.1% | ★ 经营在加速 |
| 海外敞口 | 海外收入占比 82.25%、欧洲约 68.8% | 池内对欧敞口最大 |
| 估值水平 | PE_TTM 21.06，按 26E 一致预期约 15.5 倍 | 中性 |
| 股价位置 | 250 日复权分位 1.2%、区间最大回撤 −64.9% | 极弱后修复中 |
二、当前关键数字（2026-10-23 收盘）
| 项目 | 数值 | 说明 |
|---|---|---|
| 收盘价 / 当日涨跌 | 32.93 元 / +4.87% | 2026-10-23 |
| 总市值 / 流通市值 | 243.71 亿 / 207.76 亿 | 含 H 股口径差异 |
| PE_TTM / PB | 21.06 / 1.70 | TTM 口径 |
| 250 日价格区间 | 31.40 ~ 89.54 元 | 距区间高点 −63.2% |
| 复权净值分位 | 1.2% | 近 250 个交易日 |
| 区间最大回撤 | −64.9% | 以复权净值计 |
| 年化波动率 | 58.9% | 近 250 日 |
| 区间涨跌 | 20 日 −19.9% / 60 日 −16.6% / 120 日 −62.8% |
三、三口径预期年化收益（同一把尺子：3 年窗口、年化、开立方）
| 口径 | 年化 | 算法 | 读法 |
|---|---|---|---|
| μ 业绩 | 28.09% | (28E÷26E 归母)^(1/3)−1 | 只算盈利兑现，不含估值变化 |
| μ 目标价 | 40.72% | 卖方目标价隐含估值外推 | 目标价 67.50 元（中值），极差 2.29 倍 |
| μ 历史回归 | 47.50% | PE 回归近 2 年中位 | PE 中位 33.0 vs 当前 21.1 |
★★ 本票的 μ 业绩（28.09%）建立在「26H1 只完成全年一致预期的 38.2%、H2 需大增」之上 —— 这是三条口径里最脆弱的一条，需要单独用下修情景复核，不能直接采信。
★ 本文为公开数据整理的个人研究初稿，非投资建议；一致预期均为卖方预测值，不是事实。
大金重工 · 公司与业务
海上风电基础装备（单桩 / 塔筒 / 导管架）｜ 并向「制造 → 运输 → 安装」全链条延伸
一、公司定位与业务结构
| 维度 | 内容 | 数值 / 进度 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 主业 | 海上风电基础装备制造 | 单桩为核心产品 | 国内海工基地 + 出口欧洲 |
| 海外敞口 | 海外收入占比 82.25% | 欧洲约 68.8% | ★ 池内对单一海外大区敞口最高的标的 |
| 产能布局 | 曹妃甸 40 万吨海工产能投产 | 适配 15–25MW 超大单桩 | 大兆瓦趋势下产能结构升级 |
| 第二曲线 | 造船 + 远洋运输 | 船舶在手订单 24 艘 / 约 120 亿元 | ★ 交付期 2027–2030，市场开始单独估值 |
| 自有运力 | KING 系列甲板运输船 | 设航运租赁公司 | DAP 交钥匙（含运输与安装）提升单价与黏性 |
| 资本运作 | A+H 两地上市 | H 股 01081 | ★ 影响北向持股口径与 A/H 价差 |
二、26H1 经营数据
| 指标 | 26H1 数值 | 同比 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 营业收入 | 32.53 亿元 | +14.5% | |
| 归母净利润 | 6.01 亿元 | +9.9% | 同期新高 |
| 经营现金流 | 15.33 亿元 | +544% | ★ 现金流质量显著改善 |
| 海外海工交付 | 近 12 万吨 | — | 海外业务贡献近九成毛利 |
| 26Q2 单季归母 | 1.66 亿元 | −47.4% | ★ 见第 2 页归因 |
三、行业与需求侧
| 驱动 | 内容 | 数值 / 来源 | 对公司的含义 |
|---|---|---|---|
| 欧洲海风 | 德国海风法案将运营年限由 25 年延长至 35 年 | 欧洲本土基础产能存在结构性缺口 | 出口需求确定性提升 |
| 欧洲价格 | 海风整机单价 2020 年来上涨 40–45% | 远超制造成本涨幅（20–25%） | 出口毛利率有支撑 |
| 国内十五五 | 2030 年海上风电累计装机 1 亿千瓦目标 | 长期装机空间明确 | 国内需求托底 |
| 供给格局 | 欧洲本土产能扩张受限 | Rystad 指结构性缺口 | 中国海工企业承接窗口 |
★ 单一海外大区收入占比超过 60% 时，需要单独列一条「区域政策敞口」——因为「双反 / 关税」这类政策可以一次性砍掉整片区域的收入，而按波动率计算的常规风险指标衡量不到这种跳跃风险。
大金重工 · 财务与单季跟踪
单季口径来源：本地财务库（t_stock_finance_analysis，该表为单季值）
一、年度业绩序列（亿元）
| 年度 | 营业收入 | 归母净利润 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 2023A | 22.64 | 1.52 | |
| 2024A | 37.80 | 4.74 | |
| 2025A | 61.74 | 11.03 | |
| 2026H1 | 32.52 | 6.01 | 2025 年为完整年度；2026 行为上半年累计 |
二、单季业绩序列（亿元）
| 报告期 | 单季营收 | 单季归母 | 单季毛利率 / 净利率 | 同比（营收 / 归母） |
|---|---|---|---|---|
| 2024-06-30 | 8.93 | 1.21 | 27.03% / 13.53% | −26.0% / −38.9% |
| 2024-09-30 | 9.50 | 1.08 | 25.22% / 11.38% | −25.3% / −20.1% |
| 2024-12-31 | 14.73 | 1.92 | 33.96% / 13.02% | +48.5% / +1017.5% |
| 2025-03-31 | 11.41 | 2.31 | 30.95% / 20.25% | +146.4% / +335.9% |
| 2025-06-30 | 17.00 | 3.16 | 26.30% / 18.56% | +90.4% / +161.0% |
| 2025-09-30 | 17.54 | 3.41 | 35.91% / 19.42% | +84.6% / +215.1% |
| 2025-12-31 | 15.78 | 2.16 | 31.36% / 13.69% | +7.1% / +12.6% |
| 2026-03-31 | 19.07 | 4.35 | 39.19% / 22.79% | +67.2% / +88.2% |
| 2026-06-30 | 13.46 | 1.66 | 35.17% / 12.33% | −20.9% / −47.4% |
★★ 26Q2 是理解本票的关键一季：营收 −20.9%、归母 −47.4%，但毛利率反而提升 8.87pct 到 35.17%。毛利率升而利润降，说明下滑不在主业，而在期间费用 —— 26Q2 期间费用增加约 1.80 亿（+172%），费用率从 6.2% 抬到 21.2%，最可能的来源是汇兑损失。
三、剔汇口径还原（本笔记自算）
| 口径 | 26H1 | 26Q2 单季 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 报表归母 | 6.01 亿（+9.9%） | 1.66 亿（−47.4%） | 含汇兑影响 |
| 财务费用同比变化 | 恶化 2.52 亿元 | — | 26H1 财务费用 +9,826 万 vs 25H1 −15,369 万 |
| 剔汇后归母 | 8.15 亿（+49.1%） | 同比 −8.2% | ★ 与卖方「剔除汇兑后增速 50%+」互证 |
| 对照：25H1 剔汇后 | 5.47 亿 | — | 基数 |
★ 方法论：「剔汇口径」是这类高外销占比标的唯一可能翻结论的动作。但剔汇只能剥掉汇率，剥不掉结构劣化 —— 所以必须同时看毛利率方向。本票毛利率上行、费用异常，是典型的「汇兑型」而不是「经营型」下滑。
大金重工 · 一致预期与估值
一致预期来源：东方财富 F10 盈利预测 ｜ 估值按 2026-10-23 收盘 32.93 元 / 市值 243.71 亿
一、一致预期汇总
| 年度 | 归母净利润（亿元） | 每股收益（元） | 对应 PE | |
|---|---|---|---|---|
| 2025A（实际） | 11.03 | 0.34 | — | 公司年报口径 |
| 2026E | 15.74 | 2.26 | 16.8 倍 | |
| 2027E | 23.88 | 3.40 | 11.1 倍 | |
| 2028E | 33.08 | 4.79 | 8.0 倍 |
★★ 26H1 已实现归母 6.01 亿，仅相当于 2026 全年一致预期（15.74 亿）的 38.2% —— 意味着下半年需要完成 9.73 亿。本票的一致预期是三条口径里最需要打折的一条。
二、逐机构预测明细（归母，亿元）
| 发布日期 | 机构 | 研究员 | 2026E / 2027E / 2028E | 评级 |
|---|---|---|---|---|
| 2026-04-28 | 兴业证券 | 王帅,胡琎心,罗笛箫 | 17.54 / 25.21 / 34.19 | — |
| 2026-05-05 | 中航证券 | 曾帅,王卓亚 | 15.92 / 22.72 / 33.84 | — |
| 2026-05-28 | 群益证券 | 沈嘉婕 | 19.29 / 27.26 / 36.44 | — |
| 2026-08-23 | 国金证券 | 姚遥 | 15.92 / 25.09 / 35.91 | — |
| 2026-08-25 | 东吴证券 | 曾朵红,郭亚男,胡隽颖 | 14.70 / 21.21 / 28.53 | — |
| 2026-08-25 | 国信证券 | 王蔚祺,王晓声 | 14.77 / 21.10 / 28.55 | — |
| 2026-08-25 | 国联民生 | 邓永康,王一如 | 15.25 / 23.98 / 33.82 | — |
| 2026-08-26 | 国海证券 | 邱迪,吴亦辰 | 15.48 / 25.38 / 35.25 | — |
| 2026-08-30 | 国盛证券有限责任公司 | 杨润思,魏燕英 | 14.53 / 21.49 / 30.99 | — |
| 2026-09-17 | 长江证券 | 邬博华,曹海花,司鸿历 | 14.40 / 24.12 / 34.16 | — |
| 2026-09-18 | 华鑫证券 | 张涵 | 16.22 / 23.29 / 31.94 | — |
★ 注意 2026 年的预测分布：14.4、19.3。同一时点机构之间的差距接近一倍，说明「一致预期」在这里只是平均值，不是一个可靠的锚。
三、评级分布（东财统计）
| 统计区间 | 机构家数 | 买入 | 增持 / 中性 |
|---|---|---|---|
| 1月内 | 4 | 4 | — / — |
| 2月内 | 13 | 11 | 2 / — |
| 3月内 | 13 | 11 | 2 / — |
| 6月内 | 18 | 15 | 3 / — |
| 1年内 | 26 | 22 | 4 / — |
四、估值与目标价
| 项目 | 数值 | 说明 |
|---|---|---|
| PE_TTM | 21.06 | 静态口径 |
| PE 2026E / 2027E / 2028E | 16.3 / 10.8 / 7.8 倍 | 一致预期口径 |
| 机构目标价区间 | 41.00 ~ 94.00 元 | 中值 67.50 元，较现价 +99.6% |
| ★ 目标价极差 | 2.29 倍 | ★ 超过 2 倍 → 大概率混入了数月前的旧报告 |
| PB | 1.74 | 重资产行业可参考 |
★★ 目标价字段需要按「下沿」复核，而不是取中值：当区间极差超过 2 倍时，上沿往往来自行情高点时发布的旧报告，与当前的价格环境已经不是同一回事。
大金重工 · 价格位置与筹码
行情：本地行情库（未复权收盘价 + 复权净值自算）｜ 北向：陆股通 Q2→Q3 环比
一、价格位置（近 250 个交易日）
| 指标 | 数值 | 说明 |
|---|---|---|
| 区间 | 31.40 ~ 89.54 元 | 2025-10-13 ~ 2026-10-23 |
| 当前价 | 32.93 元 | 复权净值分位 1.2% |
| 距区间高点 | −63.2% | 高点 89.54 元 |
| 区间最大回撤 | −64.9% | 以复权净值计 |
| 年化波动率 | 58.9% | ★ 本票波动显著高于池内多数标的 |
| 近 20 / 60 / 120 日 | −19.9% / −16.6% / −62.8% | 复权口径 |
★ 年化波动率接近六成，意味着单日 3–4% 的波动属于常态 —— 在判断「是否异常」之前，先建立波动量尺。本笔记的方法是用近 250 日日收益标准差当年化基准，再用 z 值判断单日冲击。
二、北向（陆股通）持股 Q2 → Q3
| 指标 | 2026-06-30 | 2026-09-30 | 变化 |
|---|---|---|---|
| 持股（万股） | 4030.2 | 1356.7 | −66.3% |
| 占流通股比例 | 6.39% | 2.15% | −4.24 pct |
| 持股机构家数 | 30 | 28 | −2 |
| 期末参考价 | 57.84 元 | 46.29 元 | −20.0% |
★★ 北向持股量下降 −66.3%，是全池幅度最大的一只。但直接读成「外资抛弃」会出错：本票 2026 年完成了 H 股上市并调入港股通，同一标的的持股可能从 A 股通道切换到 H 股通道。判断这类「A→H 切换」需要三个条件同时成立：A 股北向大减 + 同标的 H 股南向大增 + A/H 存在明显溢价。
◆ 即使扣除切换因素，仍有相当一部分属于真实减持 —— 因此本票需要额外加一条「A/H 价差压制」的风险维度：当 A 股相对 H 股存在溢价时，A 股的估值修复会被港股价格锚定所限制。
三、筹码与流动性
| 指标 | 数值 | 说明 |
|---|---|---|
| 换手率 / 量比 | 9.71% / 1.16 | 2026-10-23 · 放量上涨 |
| 流通市值占总市值 | 85.3% | H 股部分不计入 A 股流通 |
| 限售股占比 | 约 0.95% | 解禁压力小 |
大金重工 · 核心看点与风险
看点与风险均为研究视角，不构成任何买卖建议
一、核心看点
| 方向 | 要点 | 支撑数据 | 成立条件 |
|---|---|---|---|
| 海外海风景气 | 欧洲本土基础产能结构性缺口 + 整机单价涨幅高于成本 | 海外收入占比 82.25%，贡献近九成毛利 | 欧洲海风装机与招标按计划推进 |
| 全链条重估 | 从「制造」延伸到「运输 + 安装」，DAP 交钥匙交付 | 船舶在手 24 艘 / 约 120 亿元，交付 2027–2030 | 市场愿意给运输与安装业务单独估值 |
| 经营质量改善 | 剔汇后 26H1 归母 +49.1%，经营现金流 +544% | 经营现金流 15.33 亿 | 汇兑不再形成同比拖累 |
| 产能结构升级 | 曹妃甸 40 万吨海工产能适配 15–25MW 超大单桩 | 大兆瓦化趋势 | 大兆瓦订单落地 |
二、主要风险
| 风险 | 当前读数 | 判定阈值 | 影响 |
|---|---|---|---|
| ★★ 区域政策敞口 | 欧洲收入占比约 68.8% | 出现实质性关税/双反落地 | 可一次性砍掉整片区域收入，常规波动率测不到 |
| ★ 一致预期下修 | 26H1 仅完成全年预期的 38.2% | H2 增速无法补齐 | μ 业绩口径失效 |
| ★ A/H 价差压制 | A 股相对 H 股存在溢价 | A 股大幅高于 H 股 | 估值修复被港股锚定 |
| 汇兑波动 | 26H1 财务费用同比恶化 2.52 亿 | 人民币对欧元继续升值 | 单季利润大幅波动 |
| 交付节奏 | 26Q2 营收 −20.9% | 交付排期继续后移 | 收入确认时点不可预测 |
| 筹码事件 | 近期出现龙虎榜大额净卖出且买盘薄弱 | 卖方席位持续集中在少数席位 | 属筹码减持而非消息错杀 |
★★ 一条方法：当「政策可以一次性关闭整片区域收入」时，用波动率计算的常规风险指标会系统性低估风险。对单一海外大区收入占比超过 60% 的公司，应当把「区域政策敞口」单列，而不是塞进汇兑或需求假设里。
大金重工 · 业绩预判与跟踪
预判为研究推演，非公司指引
一、全年落点校验
| 情景 | 2026E 归母（亿元） | 相对一致预期 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 一致预期 | 15.74 | 基准 | 需 H2 完成 9.73 亿元 |
| 按 H1 同比外推 | 12.02 | −23.6% | 假设 H2 同比与 H1 持平（+9.9%） |
| 按 Q2 环比外推 | 约 12.5 | −21% | 假设 Q3/Q4 维持 Q2 单季水平 |
| 剔汇后外推 | 约 16.3 | −3.5% | 假设汇率不再形成同比拖累 |
★ 结论：一致预期处在几种简单外推的上沿。这不代表它一定错 —— 因为船舶与海工订单的交付本身是台阶式的，H2 集中交付在行业里是常态。但这意味着「必须看到 Q3 的实际交付数据」才能判断这条预期是否成立。
二、跟踪清单
| 序号 | 跟踪项 | 当前值 | 判定阈值 |
|---|---|---|---|
| ① | 近端节点 | 三季报预计 10 月 28–31 日 | 看 Q3 交付与毛利率能否延续 |
| ② | 剔汇口径 | 26H1 剔汇后 +49.1% | Q3 是否延续两位数增长 |
| ③ | 毛利率 | 26Q2 35.17% | 能否守住 33% 以上 |
| ④ | 在手订单 | 船舶 24 艘 / 约 120 亿元 | 新增海外订单是否延续 |
| ⑤ | 欧洲政策 | 目前为传闻层面 | 任何实质性贸易措施落地 |
| ⑥ | A/H 价差 | 存在溢价 | 溢价收敛有利于 A 股定价 |
三、最新进展（2026-10-19 补）
◆ ★ 2026-10-16 发布《股票交易异常波动公告》：10-13 至 10-15 连续三个交易日收盘价跌幅偏离值累计超过 20%，构成异常波动。核查结论 —— 前期披露信息无需更正或补充、未发现可能影响股价的未公开重大信息、生产经营正常且内外部环境未发生重大变化、控股股东及实际控制人期间不存在买卖公司股票、无应披露未披露事项。★ 该公告排除了「基本面突变」与「大股东减持」两类解释，但公司未给出下跌原因。
◆ ★ 同日公告：拟于 2026-10-27 披露 2026 年第三季度报告，且「不存在需披露业绩预告或业绩快报的情形」。按深交所主板规则，净利润为负、扭亏为盈、同比变动超 50% 等情形须强制预告 → 该表述隐含 Q3 归母同比变动大概率落在 −50% ~ +50% 区间内（★ 规则推断，非公司给出的区间）。
◆ 股价：异常波动公告后仍未止跌，2026-10-19 收 34.78 元（−2.82%），250 日复权净值分位由 6.9% 回落至 3.6%，距区间高点 −61.2%。
大金重工 · 口径与来源
本页说明全部数据的来源、口径与已知局限
一、数据来源
| 数据项 | 来源 | 口径 | 更新频率 |
|---|---|---|---|
| 行情与价格分位 | 本地行情库 / 公开行情接口 | 收盘价未复权；分位与回撤用复权净值自算 | 每交易日 |
| 单季财务 | 本地财务库（单季口径表） | 单季值，已与年度值交叉验证 | 季报后 |
| 一致预期 | 东方财富 F10 盈利预测 | 逐机构明细，含发布日期 | 持续 |
| 剔汇口径 | 本笔记自算 | 归母 + 财务费用同比恶化额 ×(1−15%) | 季报后 |
| 北向持股 | 陆股通持股明细 | 季度环比，持股量变化已剔除价格效应 | 季度 |
| 行业数据 | 券商研报 / 第三方咨询 | 二手引用，未逐条溯源 | 不定期 |
二、口径说明与局限
| 事项 | 说明 |
|---|---|
| 价格分位 | 以复权净值排序计算，区间为最近 250 个交易日 |
| 最大回撤 | 以复权净值序列计算，非未复权收盘价 |
| 剔除汇兑 | 按 15% 税率还原，为估算口径 |
| 三口径年化 | 统一按 3 年窗口、开立方年化 |
| 目标价局限 | 区间极差超过 2 倍，上沿可能来自旧报告，须按下沿复核 |
| 未覆盖 | 未纳入最新临时公告；H 股相关数据未单独采集 |
★ 本笔记为个人研究初稿，基于公开数据整理，不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎。